Το σκεπτικό αλλά και τον αντίκτυπο για την Τράπεζα Πειραιώς από μια πιθανή συμφωνίας εξαγοράς του 70% της Εθνικής Ασφαλιστικής έναντι 469 εκατ. ευρώ, εξετάζει η Axia Ventures.
Έχοντας ένα αρκετά συντηρητικό και στενό σε πρότυπα ανάπτυξης σχεδιασμό, η Πειραιώς (όπως και οι υπόλοιπες συστημικές πλην της πιο εξωστρεφούς Eurobank) αναζητά ευκαιρίες σε κλάδους και αγορές, που να προσδίδουν και μια νότα διαφοροποίησης και αξίας. Βασικοί παράμετροι του αφηγήματός της είναι η ισχυρή πιστωτική επέκταση, που έρχεται κυρίως από Ελλάδα και δευτερευόντως από τη συμμετοχή σε κοινοπρακτικά σχήματα χορηγήσεων ξένων εταιρειών - projects και payout, που θα ενισχυθεί σταδιακά, ώστε από το 35% επί των κερδών του 2024 να φθάσει σε βάθος μερικών ετών στο 65% - 70%, που αποτελεί τον ευρωπαϊκό μέσο όρο.
Πέραν αυτών, η τράπεζα ποντάρει πολλά στην περαιτέρω ενίσχυση των εσόδων από asset management και bancassurance. Ήδη, ο πρώτος πυλώνας υπό τα ηνία του Α. Κοντογούρη (ανώτερος γενικός διευθυντής Wealth - Asset Management της Πειραιώς) και της ομάδας του Η. Μπαμπλέκου (διευθύνων σύμβουλος Πειραιώς ΑΕΔΑΚ), ανεβάζει διαρκώς ρυθμούς ανάπτυξης, με προσπάθεια αναβάθμισης της προϊόντικής γκάμας και στήριξης των εσόδων από προμήθειες του ομίλου. Asset management (ενεργητικό 4,52 δισ. ευρώ - μερίδιος αγοράς 20,5%) και Brokerage συνεισέφεραν 56 εκατ. ευρώ στα έσοδα από προμήθειες της τράπεζας, έναντι συνόλου 514 εκατ. ευρώ στο εννέαμηνο του 2024.Από την άλλη, το bancassurance συνεισέφερε περί τα 41 εκατ. ευρώ σε προμήθειες, έναντι 34 εκατ. ευρώ (9μηνο 2023).
Συνεπώς, τυχόν απόκτηση και ενσωμάτωση της Εθνικής Ασφαλιστικής θα εισφέρει σημαντικά στο σκέλος των προμηθειών, ανοίγοντας πολλαπλές συνέργειες, πέραν των στενών ορίων του χώρου των ασφαλίσεων. Η τράπεζα θα αποκτήσει έτσι, σημαντική έκθεση και βάθος στο κομμάτι της ασφαλιστικής αγοράς, που δεν εντυπωσιάζει, ωστόσο, ως προς τα δυνητικά περιθώρια ανάπτυξης.
Σύμφωνα με την Axia, το χρονοδιάγραμμα μιας πιθανής εξαγοράς της Εθνικής Ασφαλιστικής είναι ιδιαίτερα σημαντικό, καθώς η μείωση των επιτοκίων αποτελεί μια μεγάλη πρόκληση για την Πειραιώς, καθώς πρόκεται για μια από τις πιο ευαίσθητες στα επιτόκια ελληνικές τράπεζες. Με βάση τις υποθέσεις του οίκου για τα επιτόκια (στο 2% το 2025 και στο 1,75% το 2026), αναμένεται υποχώρηση κατά 9% στα καθαρά έσοδα από τόκους της τράπεζας το 2025. Σε αυτό το πλαίσιο, η εύρεση μιας σημαντικής νέας «δεξαμενής» εσόδων αποτελεί αναγκαιότητα και όχι επιλογή.
Έχοντας αυτό υπόψη, οι αναλυτές υποστηρίζουν ότι για να υπάρξει μια πλήρης αντιστάθμιση της πτώσης των καθαρών εσόδων από τόκους για το 2025, ο όμιλος θα απαιτούσε αύξηση των καθαρών εσόδων προμήθειες κατά περίπου 33,2% (από την τρέχουσα εκτίμηση), φτάνοντας τα 770 εκατ. ευρώ (η εκτίμηση της Axia διαμορφώνεται στα 618 εκατ. ή 7% υψηλότερα έναντι του 2024). Αν υποτεθεί ότι η Εθνική Ασφαλιστική προσθέτει περίπου 80 εκατ. ευρώ στα έσοδα, θα ενίσχυε τα έσοδα του ομίλου κατά περίπου 3%, αφήνοντας σταθερά τα καθαρά έσοδα σε ετήσια βάση.
Αυτή η στρατηγική μετατόπιση είναι ζωτικής σημασίας για την ανθεκτικότητα της τράπεζας, ιδιαίτερα καθώς οι παραδοσιακές ροές εσόδων των τραπεζών βρίσκονται υπό πίεση στη βάση της μείωσης των επιτοκίων. Η Axia θεωρεί ότι από μια ευρύτερη προοπτική, αυτή η συναλλαγή αντιπροσωπεύει μια δυναμική και τολμηρή κίνηση.
Η δύσκολη, προς επίλυση, εξίσωση...
Η συμφωνία αποτελεί μια πολυπαραγοντική εξίσωση, υψηλού βαθμού δυσκολίας. Η πολύπλευρη συμφωνία μεταξύ CVC - Εθνικής το 2021 για τη μεταβίβαση της Εθνικής Ασφαλιστικής στην πρώτη, περιλαμβάνει αποκλειστική διανομή των ασφαλιστικών προϊόντων της ασφαλιστικής μέσω του δικτύου της τράπεζας, για χρονική διάρκεια 15 ετών, με δυνατότητα πενταετούς παράτασης. Συνεπώς, η διάρρηξη της (υπ’ ευθύνη τρίτου), αναμένεται να ενεργοποιήσει ρήτρες αποζημίωσης. Από την πλευρά της, η Πειραιώς διαθέτει αποκλειστική σύμβαση bancassurance με την ERGO Ασφαλιστική (η σύμβαση ανανεώθηκε στα τέλη του 2020 και ισχύει ως το 2030), στις Γενικές Ασφαλίσεις και με την NN στους τομείς Ζωής και Υγείας.
Επιπλέον, το πλαίσιο γίνεται πιο πολύπλοκο στη βάση του αντίκτυπου στα κεφάλαια, της βιωσιμότητας των payouts και ρυθμιστικών παραγόντων όπως το Danish Compromise. Επιπλέον, η λειτουργική αποτελεσματικότητα της Εθνικής Ασφαλιστικής παραμένει αβέβαιη και μπορεί να απαιτηθεί σημαντική προσπάθεια αναδιάρθρωσης (για παράδειγμα αναδιάρθρωση του χαρτοφυλακίου Ζωής (ειδικά του «legacy») που κατέγραψε ζημιές 85 εκατ. ευρώ το 2023), για τη βελτιστοποίηση της απόδοσής της υπό την «ομπρέλα» της Πειραιώς.
Από εκεί και πέρα, η Πειραιώς θα είχε εξασφαλίσει το μοναδικό μεγάλο σε μέγεθος asset που διατίθεται στην εγχώρια αγορά, εντός της δυνατότητας εξαγοράς της πρώτης. Εάν ενσωματωθεί αποτελεσματικά, αυτή η εξαγορά θα μπορούσε να αξιοποηθεί ως μοχλός διαφοροποίησης, ενισχύοντας το μείγμα εσόδων της τράπεζας και τη μακροπρόθεσμη βιωσιμότητα.
Μετά τη συναλλαγή, η διοίκηση της Πειραιώς εκτιμά μια pro forma κεφαλαιακή επίπτωση περίπου 150 μονάδων βάσης με τα μεγέθη του τρίτου τριμηνου του 2024 (σε pro forma), οδηγώντας σε δείκτη CET1 στο 13,2%. Ωστόσο, η τράπεζα σκοπεύει να επιδιώξει την υιοθέτηση του Danish Compromise, που, εάν επιτύχει, θα μειώσει τον αντίκτυπο σε επίπεδα χαμηλότερα των 100 μονάδων βάσης, με αποτέλεσμα υψηλότερο δείκτη CET1 στο 13,7%.
Στις προβλέψεις της Axia, εάν ο επόπτης δεν επιτρέψει τη χρήση του Δανέζικου Συμβιβασμού, ο δείκτης CET1 του ομίλου αναμένεται να μειωθεί από 15,2%, 15,6% και 16% το 2025 - 2027, στο 13,7%, 14,1% και 14,5% αντίστοιχα. Παρά τον κεφαλαιακό αντίκτυπο για την Πειραιώς, ακόμη και χωρίς Danish Compromise, η διοίκηση της πρώτης αναμένει ότι τα κεφαλαιακά αποθέματα θα είναι επαρκή για το ανακοινωθέν σχέδιο διανομής στο οποίο έχει ληφθεί πρόβλεψη για payout 35% για τη χρήση του 2024, με αύξηση στο 50% για τη χρήση του 2025.
Από πλευράς κερδοφορίας, η Axia εκτιμά ότι η συναλλαγή θα είναι επαυξημένου χαρακτήρα για τα EPS (αύξηση έως και 4% για το 2025 και 6% στις εκτιμήσεις της για το 2026, αντίστοιχα). Η δευσμευτική προσφορά της Πειραιώς αποτιμά την Εθνική Ασφαλιστική στα 670 εκατ. ευρώ (P/B στο 1,53x), με το ποσοστό του 70% στα 469 εκατ. ευρώ.
