Τους ισχυρούς κλυδωνισμούς που δέχεται η μετοχή της Coca Cola HBC προσπαθεί να αποκωδικοποιήσει η Goldman Sachs με φόντο τον αντίκτυπο της ουκρανικής κρίσης στα μεγέθη της εταιρείας καθώς έχει ιδιαίτερα υψηλή έκθεση στη Ρωσία και την Ουκρανία (οι δύο περιοχές καλύπτουν περίπου το 20% των εσόδων του ομίλου του 2021).
Όπως σημειώνει ο αμερικανικός οίκος, με δεδομένη τη σχετική σημασία της αγοράς της Ρωσίας σε επίπεδο ομίλου, οι επενδυτές δικαίως ανησυχούν για τις πιθανές συνέπειες και επιπτώσεις της τρέχουσας γεωπολιτικής κλιμάκωσης (σχετικά με το λειτουργικό περιβάλλον, το FX και τον αντίκτυπο των κυρώσεων). Έτσι, περιορίζει τις εκτιμήσεις του για τα μεγέθη των δύο αγορών και κατά συνέπεια ευρύτερα για τα EPS κατά 10% - 12% για την τριετία 2022 - 2024. Επιπλέον, «κόβει» την τιμή στόχο στις 2.450 πένες από 2.890 πένες για τους επόμενους δώδεκα μήνες αλλά διατηρεί τη σύσταση «buy» καθώς η μετοχή εξακολουθεί να δείχνει ελκυστική ακόμη και υπό το stress test.
Να επισημανθεί πως η Société Générale θέτει σύσταση «hold» με τιμή στόχο στις 2.255 πένες. Ο δείκτης αποτίμησης P/E (τιμής προς κέρδη) εκτιμάται στο 13x για φέτος και στο 12x για το 2023, ο δείκτης τιμής προς λογιστική αξία (P/BV) στο 2,8x και 2,5x αντίστοιχα και ο δείκτης αποδοτικότητας ιδίων κεφαλαίων (ROE) στο 20% για φέτος.
Η σύγκριση με το 2014
Γυρνώντας λίγα χρόνια πίσω, στο 2014 και στην προσάρτηση της Κριμαίας από τη Ρωσία, η Goldman Sachs υπενθυμίζει πως η γεωπολιτική κατάσταση και οι κυρώσεις στη Ρωσία επηρέασαν τις δραστηριότητες της Coca Cola HBC. Αν και γενικά η κατηγορία των αναψυκτικών θεωρείται ανθεκτική, οι τότε κυρώσεις κατά ορισμένων οντοτήτων και κλάδων στη Ρωσία υποδηλώνει ένα περιβάλλον προκλήσεων για τη μετέπειτα πορεία των δραστηριοτήτων της εταιρείας. Η εφαρμογή των κυρώσεων το 2014, που συνδυάστηκαν με χαμηλές τιμές στον «μαύρο χρυσό» επηρέασαν τον όγκο της Coca Cola HBC που υποχώρησε περίπου 7% κατά μέσο όρο ετησίως το 2015 - 2016.
Σε conference call την τότε περίοδο (δεύτερο τρίμηνο του 2014) η διοίκηση τόνισε πως η κλιμάκωση της γεωπολιτικής έντασης και οι επιβραδυνόμενες μακροοικονομικές τάσεις επηρέασαν αρνητικά τις καταναλωτικές δαπάνες και οδήγησαν σε απότομη πτώση της υποκείμενης ζήτησης. Οι πιέσεις συνεχίστηκαν κατά το τρίτο τρίμηνο του 2014, καθώς παρατάθηκαν οι εντάσεις στο γεωπολιτικό σκηνικό επηρεάζοντας αρνητικά την οικονομία και το καταναλωτικό κλίμα στη Ρωσία. Ταυτόχρονα, το διαθέσιμο εισόδημα επηρεάστηκε περαιτέρω από την πορεία του ρουβλιού και τον πληθωρισμό στις κατηγορίες τροφίμων και ποτών. Η διοίκηση είχε σχολιάσει τότε ότι οι μειώσεις του όγκου πωλήσεων στη Ρωσία το τρίτο τρίμηνο είχαν ευρεία βάση με εξαίρεση το κομμάτι των χυμών.
Όπως σημειώνει η Goldman Sachs, αν και είναι δύσκολο να ποσοτικοποιηθεί επακριβώς ο αντίκτυπος των κυρώσεων στην οργανική αύξηση του όγκου και των εσόδων, από τα παραπάνω υποδεικνύεται ένα πιο δύσκολο και απαιτητικό καταναλωτικό περιβάλλον ως συνέπεια του καταναλωτικού κλίματος και των επιπτώσεων από την πορεία ρωσικού νομίσματος. Από την άλλη, οι αναλυτές του οίκου παραμένουν καθησυχαστικοί αναφορικά με την ικανότητα της Coca Cola HBC να προμηθεύει την αγορά καθώς δεν έχει συναλλαγές στην εφοδιαστική αλυσίδα με ρωσικές τράπεζες που έχουν τεθεί εκτός SWIFT. Επιπλέον, το εκχύλισμα - σιρόπι που χρειάζεται για τις εργασίες συγκέντρωσης αποστέλλεται από την Ιρλανδία, αλλά η διοίκηση έχει θεσπίσει σχέδια έκτακτης ανάγκης σε περίπτωση διακοπής, ενώ έχει κλείσει το εργοστάσιό της στην Ουκρανία.
Στο επίκεντρο το ρούβλι
Ως προς το σκέλος του συναλλαγματικού ανοίγματος της Coca Cola, η Goldman Sachs υποθέτει ότι περίπου το ένα τρίτο του κόστους πωληθέντων της στη Ρωσία εκφράζεται σε «σκληρό νόμισμα» (USD/EUR - παρά το γεγονός ότι προέρχονται από την τοπική αγορά), καθώς ορισμένα συμβόλαια κοστολογούνται σε δολάριο (για παράδειγμα τα συμβόλαια στο αλουμίνιο). Σύμφωνα με της εκτιμήσεις της, μια υποτίμηση της τάξεως του 25% για το ρωσικό νόμισμα έναντι του ευρώ συνεπάγεται ένα πλήγμα 600 μονάδων βάσης περίπου στο περιθώριο EBIT στην αγορά της Ρωσίας και κατά 8% περίπου σε επίπεδο ομίλου (κάθε 10% υποτίμηση στο ρούβλι έναντι του ευρώ ισοδυναμεί με περίπου 1,5% πτώση στις συναλλαγματικές διαφορές στα αποτελέσματα του ομίλου).
Επιπλέον, οι αναλυτές του οίκου εκτιμούν πως η Coca Cola έχει κάνει hedging κατά 70% στο κόστος των βασικών εμπορευμάτων για το 2022 και, ως εκ τούτου έχει μια αρκετά καλή ορατότητα για το υπόλοιπο του έτους. Ωστόσο, το πετ κοκ (παράγωγο πετρελαίου, στενά συνδεδεμένο με την τιμή του πετρελαίου) είναι γενικά πιο δύσκολο να αντισταθμιστεί, με την G.S να υποθέτει πως αντιπροσωπεύει το 7% περίπου του κόστους πωληθέντων αγαθών (ισοδυναμεί με περίπου 320 εκατ. ευρώ το 2021). Υπό το πρίσμα των γεωπολιτικών εντάσεων, το τμήμα ανάλυσης της Goldman Sachs για τα εμπορεύματα αύξησε την εκτίμησή της για το Brent στα 115 δολάρια το βαρέλι (σε διάστημα ενός μήνα) από 95 δολάρια προηγουμένως, με κινδύνους για μια προς τα πάνω αναθεώρηση στη βάση μιας περαιτέρω κλιμάκωσης, κυρώσεων στο ενεργειακό πεδίο ή μιας συνεχιζόμενης έντασης. Σύμφωνα με τις εκτιμήσεις της, μια αύξηση 10% στην τιμή του πετρελαίου θα αύξανε το COGS της Coca Cola (κόστος πωληθέντων αγαθών) κατά περίπου 30 εκατ. ευρώ. Δεδομένων των hedges, η Goldman Sachs εκτιμά πως ο αντίκτυπος θα σταθμιστεί προς το δεύτερο εξάμηνο του 2022 ή προς το 2023.
Δείκτες αποτίμησης
Η μετοχή της Coca Cola HBC έχει υποαποδώσει σημαντικά έναντι των άλλων τίτλων του κλάδου των βασικών καταναλωτικών αγαθών. Όσο οι γεωπολιτικές εντάσεις συνεχίζουν να κλιμακώνονται και κυριαρχεί το ζήτημα των κυρώσεων στη Ρωσία, η Goldman Sachs δεν αναμένει καλύτερες αποδόσεις. Ωστόσο, η μετοχή διαπραγματεύεται με περίπου 20% discount σε σύγκριση με δείκτες αποτίμησης υπό του stress test. Σε MTM για την πρόσφατη τιμή του πετρελαίου και υποθέτοντας μηδενικό EBIT από την Ρωσία και την Ουκρανία για το 2022 - 2023, η μετοχή της Coca Cola HBC θα διαπραγματεύονταν με 12μηνο forward P/E στο 16,3x, κάτι που συνεπάγεται 18% χαμηλότερα από το μέσο όρο 5ετίας.
