Ροή
Στο απλό επενδυτικό case και στα ισχυρά θεμελιώδη του ΟΤΕ στρέφεται η Deutsche Bank, εκκινώντας κάλυψη του ομίλου με σύσταση «buy» και τιμή στόχο στα 19,50 ευρώ.
Σύμφωνα με τον αναλυτή του γερμανικού οίκου, η Ελλάδα αποτελεί το βασικό και δυνητικά ίσως το μοναδικό πυλώνα λειτουργίας και ανάπτυξης για τον ΟΤΕ, υπό το πρίσμα της επικείμενης πώλησης των δραστηριοτήτων του στη Ρουμανία (κινητή - Telekom Romania Mobile). Η εξέλιξη αυτή θα αυξήσει τις λειτουργικές ταμειακές ροές σε επαναλαμβανόμενη και one off βάση αλλά και το περιθώριο αυτών, όπως και της προσαρμοσμένης κερδοφορίας EBITDA (AL) έναντι των ομοτίμων του.
Συγκεκριμένα, η εκκρεμής πώληση της μονάδας κινητής τηλεφωνίας του ΟΤΕ στη Ρουμανία - που ουσιαστικά «καίει» λειτουργικές ταμειακές ροές - θα αυξήσει τις λειτουργικές ταμειακές ροές του ομίλου σε επαναλαμβανόμενη βάση κατά περίπου 3%.
Παράλληλα, η δρομολόγηση και κατασκευή του δικτύου FTTH παραμένει ιδιαίτερα χαμηλή στην Ελλάδα. Συνεπώς η πορεία και η εξέλιξη αυτού μπορεί να καθορίσει τη δυναμική του ΟΤΕ.
Η Deutsche Bank εκτιμά επίσης ότι το επίπεδο δανεισμού προς τα EBITDA(AL) του ΟΤΕ θα συνεχίσει να μειώνεται σε ετήσια βάση από το 0,3x στα τέλη του 2023, σημειώνοντας πως κάθε χρόνο ο όμιλος επιστρέφει σχεδόν εξ ολοκλήρου το μέγεθος των ελεύθερων ταμειακών ροών του στους μετόχους, μέσω ενός μείγματος μερισμάτων και προγραμμάτων επαναγοράς ιδίων.
Παράλληλα, αξίζει να σημειωθεί πως η ΕΕΤΤ προχώρησε σε κοινοποίηση προς την Ευρωπαϊκή Επιτροπή και τις ρυθμιστικές αρχές της βελτιωμένης πρότασης ΟΤΕ για την παροχή εκπτώσεων σε υπηρεσίες FTTH λόγω όγκου συνδέσεων. Σύμφωνα με την Deutsche Bank, ο ΟΤΕ θα λάβει πιθανότατα το «πράσινο φως» για το προτεινόμενο πλαίσιο τιμολόγησης. Ένα ουσιαστικό πλεονέκτημα αυτού του πλαισίου είναι ότι η κατασκευή του δικτύου από τον ανταγωνισμό θα παραμείνει χαμηλή, όπως συμβαίνει μέχρι σήμερα.
Η κυβέρνηση αναμένεται να ξεκινήσει ένα ακόμη πρόγραμμα επιδότησης για το FFTH προς τα τέλη του τρέχοντος έτους για να επιταχύνει την ανάπτυξη της υιοθέτησης της συνδεσιμότητας. Ως προς τις προοπτικές στη βάση αυτού, στα τέλη του πρώτου τριμήνου του 2024, ο ΟΤΕ πέρασε περίπου το 29% των γραμμών δικτύου FFTH στην Ελλάδα (η εταιρεία σχεδιάζει να το αυξήσει στο 63% περίπου έως τα τέλη του 2027), με τον ανταγωνισμό να υπερβαίνει το 6% συνολικά και, κατά την εκτίμηση της διοίκησης του ΟΤΕ, η εταιρεία έχει εγκαταστήσει πάνω από το 80% των συνολικών ενεργών γραμμών FTTH στη χώρα.
To pricing power, δηλαδή η δυναμική τιμολόγησης παραμένει βασικός άξονας του ανταγωνισμού στις αγορές ενσύρματης και ασύρματης σύνδεσης στην Ελλάδα, αλλά ο ΟΤΕ συνεχίζει να αυξάνει την αξία του εν μέρει λόγω της διατήρησης της υψηλής ποιότητας συνδεσιμότητας (ενσύρματη και ασύρματη) και της εξυπηρέτησης πελατών.
Ως προς την είσοδο της ΔΕΗ στο χώρο του FFTH, η Deutsche Bank εκτιμά πως το ευρύτερο εγχείρημα ενέχει αρκετές δυσκολίες και ρίσκα. Η ΔΕΗ, σκοπεύει να επενδύσεις περίπου 640 εκατ. ευρώ για την περίοδο 2024 - 2026 για την ανάπτυξη ενός εναλλακτικού δικτύου FTTH, για να ανταγωνιστεί αυτά των OTE - Vodafone - Nova. Προς το παρόν, η ΔΕΗ φέρνει γραμμές FTTH μέσω του ηλεκτρικού δικτύου «last mile» μεταξύ των στύλων της και των σημείων εισόδου κτιρίων (BEPs) καθώς δεν έχει ακόμη δημιουργήσει ένα δίκτυο τηλεπικοινωνιών για να συνδέσει τις γραμμές οπτικών ινών του «last mile».
Η ΔΕΗ θέλει να δημιουργήσει μια μονάδα FTTH εξ ολοκλήρου για χονδική, ενώ δηλώσει επανειλημμένα ότι δεν ενδιαφέρεται να εξαγοράσει τη Nova από την United Group και γι' αυτό στοχεύει με ορίζοντα το 2030 σε περίπου 1 εκατ. πελάτες, περίπου 100 εκατ. ευρώ EBITDA και πέριξ των 120 εκατ. σε έσοδα.
Ο οίκος εκτιμά ότι η ΔΕΗ δεν αποτελεί απειλή για τον ΟΤΕ, καθώς το κόστος κατασκευής «last mile» της ΔΕΗ είναι μάξιμου κατά 20% χαμηλότερο από του ΟΤΕ. Αξίζει να σημειωθεί πως ο ΟΤΕ δεν είναι υποχρεωμένος να επιτρέπει στους ανταγωνιστές πρόσβαση στο κανάλι και τους σωληνώσεις του δικτύου του (δηλαδή την «παθητική υποδομή»). Το κόστος διατήρησης του δικτύου FTTH «last mile» που βασίζεται στους στύλους και είναι σημαντικά υψηλότερο από αυτό της υποδομής που αναπτύσσεται μέσω σωληνώσεων. Ένα εναέριο δίκτυο είναι περισσότερο εκτεθειμένο σε ζημιές λόγω κακοκαιρίας ή - και ατυχημάτων.
Σύμφωνα με τους αναλυτές, οι λειτουργικές ταμειακές ροές προς τις πωλήσεις είναι ελαφρώς υψηλότερη έναντι των ομοτίμων του ΟΤΕ, που διαπραγματεύεται κατά 30% χαμηλότερα περίπου σε EV/EBITDA (έναντι του κλάδου) και P/E, με 10% υψηλότερη απόδοση ελεύθερων ταμειακών ροών. Η συνολική επιβράβευση των μετοχών (μέρισμα + buyback) ως ποσοστό της αξίας του equity value είναι >20% υψηλότερη, με το ισολογισμό του ομίλου να είναι επίσης πολύ ισχυρότερος.
Η Deutsche Bank εκτιμά πως ο κύκλος εργασιών του ομίλου θα ανέλθει στα 3,587 δισ. ευρώ το 2024 και τα 3,649 δισ. ευρώ το 2025, με τα EBITDA στα 1,404 δισ. και 1,436 δισ. ευρώ αντίστοιχα. Ο ΟΤΕ διαπραγματεύεται με εκτιμώμενο EV/EBITDA για φέτος στο 4,2x.
