Ροή
Δυναμικά ξεκίνησαν το 2024 οι ελληνικές τράπεζες, με τα προσαρμοσμένα καθαρά κέρδη να διαμορφώνονται στα 1,26 δισ. ευρώ στο πρώτο τρίμηνο, αυξημένα κατά 45% σε ετήσια βάση, υπερβαίνοντας έτσι τόσο τις εκτιμήσεις της Eurobank Equities όσο και του consensus κατά ένα ποσοστό που ξεπερνά το 10%.
«Οδηγός» των ισχυρότερων αποδόσεων ήταν η ανθεκτικότητα που επέδειξαν τα καθαρά έσοδα από τόκους και το χαμηλότερο κόστος κινδύνου, που διαμορφώθηκε στις 64 μονάδες βάσης, έναντι 77 μονάδων βάσης που ανέμενε η Eurobank Equities.
Πιο αναλυτικά, τα καθαρά έσοδα από τόκους, σε κλαδικό επίπεδο, αυξήθηκαν κατά 15,5% σε ετήσια βάση στο πρώτο τρίμηνο (αυξημένο καθαρό επιτοκιακό περιθώριο κατά 42 μονάδες βάσης - NIM), υποχωρώντας μόλις 2,6% σε τριμηνιαία βάση (NIM μειωμένο κατά μόλις 8 μονάδες βάσης) μετά τα υψηλά του τετάρτου τριμήνου, ευθυγραμμισμένα με τις εκτιμήσεις των αναλυτών, με τη Eurobank να δείχνει τη μεγαλύτερη ανθεκτικότητα διατηρώντας αρκετά σταθερά τα δύο αυτά μεγέθη. Η απόδοση του κλάδου ως προς τα πρώτα οφείλεται σε μια σειρά παραγόντων, όπως η εποχικότητα, το υψηλότερο κόστος αντιστάθμισης, το front - loading που έγινε στην έκδοση senior preferred τίτλων και η εποχιακά ασθενής πιστωτική επέκταση (0,1 δισ. ευρώ), που υπεραντιστάθμισαν τα ανθεκτικά περιθώρια κέρδους στην πελατειακή τους βάσης (-5 μονάδες βάσης σε τριμηνιαία βάση έναντι εκτίμηση για -20 μονάδες βάσης το 2024) και το χαμηλό beta καταθέσεων (16% έναντι εκτίμησης της Eurobank Equities για 20% το 2024).
Σε επίπεδο λειτουργικής κερδοφορίας, τα αποτελέσματα του πρώτου τριμήνου ήταν σχεδόν αμετάβλητα (αυξήθηκαν κατά 23% σε ετήσια βάση), σε γενικές γραμμές ευθυγραμμισμένα με τις εκτιμήσεις της Χρηματιστηριακής και του consensus, με την Εθνική και τη Eurobank να ξεχωρίζουν, έχοντας την πιο ανθεκτική βάση, ξεπερνώντας έτσι τις εκτιμήσεις κατά σχεδόν 2%. Τα αποτελέσματα ενισχύθηκαν επίσης από το χαμηλότερο από το αναμενόμενο λειτουργικό κόστος (πτώση 7% σε τριμηνιαία βάση, έναντι εκτίμηση της Eurobank Equities για μείωση 1,4%) που αντιστάθμισε τη μικρή τριμηνιαία μείωση των βασικών εσόδων (-2,7% σε τριμηνιαία βάση, ευθυγραμμισμένα με τις εκτιμήσεις της Χρηματιστηριακής) που απέδωσε έτσι χαμηλότερα καθαρά έσοδα από τόκους και προμήθειες σε διαδοχική βάση.
Όσον αφορά το επίπεδο αποδόσεων, η Eurobank και η Εθνική κατέγραψαν το υψηλότερο ROTE (σε ετήσια βάση) στο 20%, με την Πειραιώς να ακολουθεί στο 16,4% και την Alpha στο 12,9%. Τα εποπτικά κεφάλαια κινήθηκαν επίσης υψηλότερα, με τον μέσο δείκτη FL CET1 να φτάνει στο 16,1%, σημειώνοντας βελτίωση κατά 40 μονάδες βάσης σε τριμηνιαία βάση, με τις διοικήσεις των τραπεζών να έχουν πάρει μπροστά πρόβλεψη για τις διανομές μερισμάτων, με ώθηση από τη οργανική δημιουργία κεφαλαίων και την επιπεδοποίηση του RWA.
Υπό αυτό το πρίσμα, οι ελληνικές τράπεζες δεν αναβάθμισαν το guidance για φέτος, επιλέγοντας να κρατήσουν μια στάση αναμονής μέχρι να αξιολογήσουν τις τάσεις του δεύτερου τριμήνου.
Παράλληλα, η εξυγίανση που έχει υλοποιηθεί και οι πιο «καθαροί» ισολογισμοί, τα ανθεκτικά spreads στα δάνεια και το χαμηλό beta καταθέσεων στηρίζουν τη κερδοφορία - το πρώτο τρίμηνο έδειξε βελτιωμένη ποιότητα ενεργητικού με περιορισμένο σχηματισμό NPEs πριν από τα write offs και τις ανόργανες ενέργειες, μειώνοντας τον δείκτη NPE στο 4% από 4,2% στο τέταρτο τρίμηνο του 2023.
Το κόστος κινδύνου του κλάδου (συμπεριλαμβανομένου του κόστους εξυπηρέτησης) διαμορφώθηκε στις 64 μονάδες βάσης, χαμηλότερα από τη μέση καθοδήγηση για φέτος και την εκτίμηση της Eurobank Equities για 75 μονάδες βάσης στο πρώτο τρίμηνο. Παρά τη χαμηλότερη κίνηση, η οποία αποτέλεσε και το βασικό μοχλό της υπεραπόδοσης της κερδοφορίας έναντι των εκτιμήσεων και το de-risking που επιτεύχθηκε, που δείχνει ότι οι ελληνικές τράπεζες είναι καλά προετοιμασμένες για ένα πιο «σκληρό» πιστωτικό περιβάλλον, η Χρηματιστηριακή διατηρεί μια συντηρητική θέση στις εκτιμήσεις της.
Άκρως ελκυστικό το εγχώριο τραπεζικό «story»
Μετά από μια περίοδο υποαπόδοσης κατά το Μάρτιο, η οποία είχε ως αποτέλεσμα τη διεύρυνση του discount σε όρους P/TBV έναντι των ομοτίμων στην ευρωπαϊκή περιφέρεια, σε επίπεδα άνω του 20%, εξαιτίας των ανησυχιών σχετικά με την ευαισθησία τους στον επικείμενο κύκλο μείωσης των επιτοκίων και την αβεβαιότητα σχετικά με το μέγεθος των χρηματικών διανομών (εκκρεμεί η έγκριση από τον SSM), οι μετοχές των ελληνικών τραπεζών έχουν επανατοποθετηθεί στην ανοδική κίνηση των ευρωπαϊκών τραπεζών, αλλά εξακολουθούν να διαπραγματεύονται με discount άνω του 20%.
Συγκεκριμένα, οι τρεις συστημικές που καλύπτει εξακολουθούν να είναι διαπραγματεύονται με δείκτη P/E για το 2024 στο 6,2x και P/TBV στο 0,77x περίπου.
Γίνεται λοιπόν αντιληπτό πως υπάρχουν υψηλά περιθώρια ανόδου, καθώς στις τρέχουσες τιμές παραμένει ενσωματωμένο ένα σχετικά υψηλό διψήφιο κόστος κεφαλαίου, επίπεδο που δεν αντικατοπτρίζει την ανθεκτικότητα της κερδοφορίας, τις σημαντικές δυνατότητες αξιοποίησης των κεφαλαίων (με πλεονάζοντα κεφάλαια άνω των 4 δισ. ευρώ) και τη βελτιωμένη ποιότητα ενεργητικού.
«Έχοντας αυτά υπόψη, πιστεύουμε ότι ο συνδυασμός των ακόμα συντηρητικών εκτιμήσεων (εκτίμηση για ROTE στο 12% περίπου για το 2025), των ελκυστικών αποτιμήσεων και των επερχόμενων «καταλυτών» (επαναφορά στις διανομές μερισμάτων, περαιτέρω αναβαθμίσεις κερδοφορίας) διαμορφώνουν ένα άκρως ελκυστικό «story. Ως εκ τούτου, επαναλαμβάνουμε τη σύσταση «buy» για τις τράπεζες με σταθερές τιμές - στόχους και την Πειραιώς να παραμένει η κορυφαία επιλογή μας, με δεδομένο το ισχυρό track record της και το ελκυστικό προφίλ «risk - reward», αναφέρει η Eurobank Equities.
- 2,41 ευρώ τιμή στόχος για Alpha Bank
- 10,37 ευρώ τιμή στόχος για την Εθνική Τράπεζα
- 5,40 ευρώ τιμή στόχος για την Τράπεζα Πειραιώς
