Ροή
Σε αύξηση της τιμής στόχου για τη μετοχή της Εθνικής Τράπεζας στα 4 ευρώ από 3,25 ευρώ, προχώρησε η Citi, διατηρώντας την «ουδέτερη - υψηλού κινδύνου» σύσταση. Στο «bullish» σενάριο του αμερικανικού οίκου, η τιμή στόχος για την τράπεζα «εκτοξεύεται» στα 4,80 ευρώ, ενώ στο «bearish» υποχωρεί προς τα 3,25 ευρώ. Η Citi προχωρά και στην αναθεώρηση των εκτιμήσεών της για τα προσαρμοσμένα κέρδη ανά μετοχή (adjusted EPS) κατά 1% το 2021 και κατά 30% - 51% το 2022 - 23, κάτι που οφείλεται στις υψηλότερες προμήθειες, τα χαμηλότερα κόστη και το χαμηλότερο κόστος κινδύνου (CoR).
Όπως σημειώνει, διατηρεί την σύσταση «ουδέτερη - υψηλού κινδύνου» εξαιτίας της δεδομένης δημοσιονομικής θέσης της χώρας και δεδομένου ότι η επενδυτική θέση της εξαρτάται από την ολοκλήρωση των εκκρεμών πωλήσεων NPEs, την ισχυρή ανάπτυξη του επιχειρηματικού δανεισμού και την υλοποίηση στη βάση των υψηλότερων επιτοκίων, τη στιγμή που διοίκηση σημειώνει σημαντική πρόοδο στο σκέλος της εξυγίανσης του ισολογισμού, της βελτίωση της αποτελεσματικότητας και της αύξηση των προμηθειών.
Η Citi εκτιμά ότι ο σχεδιασμός της Εθνικής για την επίτευξη διψήφιου δείκτη αποδοτικότητας ιδίων κεφαλαίων (RoE) έως το 2023 (έναντι 8,4% της Citi) είναι φιλόδοξος. Παράλληλα, σχεδιάζει να επιτύχει περίπου 9% RoE φέτος, έναντι 8% που εκτιμά η Citi. Ο αμερικανικός οίκος είναι ελαφρώς λιγότερο αισιόδοξος όσον αφορά τις προμήθειες (2020 - 22 CAGR: 9% από τη Citi, έναντι του guidance για 10%) και σχεδόν ευθυγραμμίζεται με το guidance για τα καθαρά έσοδα από τόκους (NII 2020 - 22 CAGR: -3%), τα κόστη (70 εκατ. ευρώ βελτίωση την περίοδο 2020 - 22) και το CoR (2022: 60 μονάδες βάσης).
Παράλληλα, η εξυγίανση του ισολογισμού εξελίσσεται καλύτερα από το προγραμματισμένο, με καλύτερες από το αναμενόμενο, τάσεις αθέτησης υποχρεώσεων στο χαρτοφυλάκιο των δανείων που βρίσκονται σε «πάγο». Η Citi ενσωματώνει το υπόλοιπο της προγραμματισμένης μείωσης των NPEs για το 2022 ύψους 1,5 δισ. ευρώ, με αποτέλεσμα να αναμένει μείωση του δείκτη NPE στο 6% έως το 2022, όπως είναι και το guidance της διοίκησης.
Επιπλέον, η Εθνική έχει σημειώσει σημαντική πρόοδο στη βελτίωση της αποδοτικότητας, μέσω στοχευμένων προγραμμάτων εθελουσίας εξόδου και εσωτερικών μέτρων, βελτιώνοντας το δείκτη βασικού κόστους προς έσοδα στο 50% στο εννεάμηνο του 2021 από 66% το 2015. Ο αμερικανικός οίκος, εκτιμά ότι η μείωση του κόστους θα συνεχιστεί, με «οδηγό» τα περαιτέρω στοχευμένα προγράμματα εθελουσίας εξόδου και άλλα εσωτερικά μέτρα το 2022 - 2023 (-2% έως -3% ).
Οι βασικοί καταλύτες
Τα υψηλότερα επιτόκια: Οι οικονομολόγοι της Citi προβλέπουν αύξηση των επιτοκίων αποδοχής καταθέσεων κατά 25 μονάδες βάσης τον Δεκέμβριο και περαιτέρω αύξηση κατά 25 μονάδες βάσης ανά έξι μήνες μέχρις ότου φτάσουν στο 1%. Αυτό αναμένεται να προσθέσει 1,2% στην απόδοση ιδίων κεφαλαίων ROTΕ, χωρίς την επίπτωση από τις εκδόσεις για την κάλυψη των υποχρεώσεων MREL (Ελάχιστες Απαιτήσεις Ιδίων Κεφαλαίων και Επιλέξιμων Υποχρεώσεων (Interim Target on Minimum Required Eligible Liabilities – MREL).
Οι πόροι από το Ταμείο Ανάκαμψης: Η πρώτη δόση του RRF (4 δισ. ευρώ – δηλαδή περίπου 13% της συνολικής επιχορήγησης και χορήγησης δανείων στην Ελλάδα) εκταμιεύτηκε τον Αύγουστο του 2021, ενώ περαιτέρω δόσεις έως και 5 δισ. ευρώ αναμένεται να εκταμιευθούν το 2022. Η διοίκηση αναμένει αύξηση των εξυπηρετούμενων δανείων κατά 1,5 δισ. ευρώ ετησίως (δηλαδή, περίπου 5% των ακαθάριστων δανείων του ομίλου στο εννεάμηνο του 2021) το 2022, με τη στήριξη του Ταμείου Ανάκαμψης. Τα εγχώρια εξυπηρετούμενα δάνεια είναι ήδη 12% υψηλότερα από το 2019 – δηλαδή στα επίπεδα προ πανδημίας.
Μακροοικονομικό περιβάλλον: Η Εθνική Τράπεζα αναμένει αύξηση του εγχώριου ΑΕΠ κατά περίπου 4% την περίοδο 2022 - 24, υποστηριζόμενη α) στις καλές προοπτικές για τις ελληνικές εξαγωγές, καθώς αυξήθηκαν κατά 25% σε ετήσια βάση το εννεάμηνο του 2021 και βρίσκονται στο υψηλότερο επίπεδο ως ποσοστό του ΑΕΠ, β) στην αισιοδοξία για μια ανάκαμψη με γνώμονα τις επενδύσεις, η οποία βασίζεται στους ισχυρούς ισολογισμούς, την κερδοφορία και τις ταμειακές ροές των ελληνικών επιχειρήσεων, και γ) στην ισχυρή ανάκαμψη που αναμένεται στον τουρισμό, με μέρος του «χαμένου εδάφους» να έχει ήδη ανακτηθεί (τα έσοδα του τουριστικού κλάδου στο εννεάμηνο του 2021 είναι στο 55% τον αντίστοιχων επιπέδων του 2019).
Διανομή μερίσματος: Σημαντικός καταλυτής αποδεικνύεται και η προοπτική διανομής μερίσματος. Η Citi αναμένει πως ο δείκτης CET1 και ο συνολικός δείκτης κεφαλαιακής επάρκειας θα φτάσουν στο 17,3% (FL: 16,3%) και 18,5% (FL: 17,5%), αντίστοιχα, το 2022 – υποστηριζόμενοι από την ολοκλήρωση της τιτλοποίησης «Frontier», την ολοκλήρωση της πώλησης της Εθνικής Ασφαλιστικής και της πώλησης του 51% του τομέα acquiring των καρτών. Έτσι, υπολογίζει σε μια διανομή μερίσματος το 2023 (πιθανότητες 30% έναντι 25% του consensus), ύψους περίπου 0,16 ευρώ (μερισματική απόδοση 4,3%).
