Στους τεχνικούς παράγοντες που επισκιάζουν μερικώς τα ισχυρά θεμελιώδη των ελληνικών τραπεζών αλλά και την προσδοκώμενη αύξηση των χρηματικών διανομών στέκεται η Eurobank Equities, δηλώνοντας «ταύρος» για τις τρεις εκ των τεσσάρων που καλύπτει και αυξάνοντας περαιτέρω τις τιμές στόχους.
Η Eurobank Equites θέτει σύσταση «buy» για Alpha Bank, Εθνική και Πειραιώς αυξάνοντας τις τιμές στόχους στα 2,56 ευρώ από 2,41 προηγουμένως για την πρώτη, στα 10,97 ευρώ για τη δεύτερη από 10,37 και στα 6,24 ευρώ από 5,78 ευρώ για την Πειραιώς (κορυφαία επιλογή).
Όπως αναφέρει, παρά τη σταθερή υπέρβαση των επιπέδων κερδοφορίας έναντι των εκτιμήσεων των αναλυτών κατά τα τελευταία τρίμηνα, οι ελληνικές τράπεζες έχουν υποαποδώσει έναντι τόσο των περιφερειακών τραπεζών όσο και του δείκτη Stoxx Banks κατά 20% και 5% περίπου αντίστοιχα από τις αρχές του έτους. Ενώ το πιο αντίξοο πλαίσιο για τα καθαρά έσοδα από τόκους εξακολουθεί να υφίστανται, ο αντίκτυπος ήταν λιγότερο σοβαρός από ό,τι αναμενόταν, με υποχώρηση μόλις 1% στο δεύτερο τρίμηνο και σε τριμηνιαία βάση. Η ανθεκτικότητα των τραπεζών υποστηρίζεται περαιτέρω από τις βελτιώσεις στην ποιότητα του ενεργητικού, την ισχυρότερη δημιουργία προμηθειών λόγω της πιστωτικής επέκτασης και την αύξηση κατά 13% από τις αρχές του έτους στο AUM (υπό διαχείριση κεφάλαια - asset management), ενώ όλα αυτά υποστηρίζουν μία από τις πιο αποτελεσματικές δομές κόστους στην Ευρώπη (δείκτης κόστους προς έσοδα στο 33%).
Ως αποτέλεσμα των παραπάνω, παρόλο που οι ελληνικές τράπεζες παραμένουν πιο ευαίσθητες στις μειώσεις επιτοκίων σε σύγκριση με τις αντίστοιχες ευρωπαϊκές, η προβλεπόμενη μείωση του προσαρμσομένου δείκτη ROTE έως το 2026 φτάνει μόλις στις 4 ποσοστιαίες μονάδες, ευθυγραμμιζόμενη με τους μέσους όρους των περιφερειακών τραπεζών (περίπου 12%, από 16% στο 2023). Αυτό δείχνει ότι η πρόσφατη υποαπόδοση είναι πιθανότερο αποτέλεσμα τεχνικών παραγόντων παρά αντανάκλαση αδύναμων θεμελιωδών μεγεθών.
Βασική συμβολή σε αυτό το μοτίβο υποαπόδοσης ήταν η αποεπένδυση του ΤΧΣ από την Τράπεζα Πειραιώς τον Μάρτιο, τη στιγμή που ακολούθησαν περαιτέρω placements το Μάιο (Metlen, Jumbo) και το Νοέμβριο (Εθνική), δημιουργώντας έτσι ένα πλεόνασμα προσφοράς που πίεσαν την εγχώρια αγορά. Επιπλέον, η απόφαση του index provider, MSCI, να μην θέσει το Χρηματιστήριο Αθηνών σε «watch list» για πιθανή αναβάθμιση σε αναπτυγμένη αγορά έχει καθυστερήσει έναν κρίσιμο καταλύτη για τη μείωση των ασφαλίστρων κινδύνου, περιορίζοντας περαιτέρω τις καθαρές ξένες εισροές από τις αρχές του έτους.
Σε τροχιά ισχυρής αύξησης των μερισμάτων
Οι ανησυχίες για το καθαρό επιτοκιακό περιθώρια, NIM, σε ένα περιβάλλον χαμηλότερων επιτοκίων και το πιθανό «ταβάνι» στις αποδόσεις των μετόχων λόγω του ζητήματος του DTC υποχωρούν. Αν και η πίεση στο NIM υφίστανται, είναι πιο αργή από το αναμενόμενο, οδηγώντας σε ανοδικές αναθεωρήσεις στο guidance που έχουν θέσει οι διοικήσεις των τραπεζών για τη φετινή χρονιά. Η σταθεροποίηση του κόστους των καταθέσεων και η επιτάχυνση της αύξησης των δανείων στο δεύτερο τρίμηνο, έχουν δημιουργήσει το έδαφος για μια ισχυρή πιστωτική επέκταση κατά την περίοδο 2023 - 2026. Σε συνδυασμό με τις στρατηγικές αντιστάθμισης κινδύνου, η ευαισθησία των καθαρών εσόδων από τόκους μειώνεται, με αποτέλεσμα να η Eurobank Equities να αναμένει σταθερά ή ελαφρώς βελτιωμένα καθαρά έσοδα από τόκους για φέτος, με πτώση 6% το 2025 και 2% το 2026.
Όσον αφορά τις διανομές μερισμάτων, ακόμη και σε ένα σενάριο επιταχυνόμενης απόσβεσης DTC (15 χρόνια για τις ζημιές από το PSI, 10 για τις πιστωτικές ζημιές μετά το 2015), οι δείκτες CET1 θα συνεχίσουν να ενισχύονται, υποστηρίζοντας έναν payout στο 50% έως το 2025. Αυτό θα είχε ως αποτέλεσμα μερισματικές αποδόσεις της τάξεως του 7% το 2024, που θα αυξηθούν στο 10% έως το 2025 - 2026, φέρνοντάς τις πιο κοντά ή ακόμη και υψηλότερα από τις αποδόσεις του 8% που προσφέρουν οι περιφερειακές ευρωπαϊκές τράπεζες.
Ανεβάζει τον πήχη για τα EPS η Eurobank Equities
Η Χρηματιστηριακή προχώρησε σε αύξηση των εκτιμήσεων για τα προσαρμοσμένα EPS για την περίοδο 2024 - 2026 κατά 9% - 9% - 4% για να αντικατοπτρίζει τις τάσεις του δεύτερου τριμήνου. Λαμβάνοντας υπόψη ένα επιτόκιο αποδοχής καταθέσεων DFR 3,6% - 2,6% - 2,1% για την περίοδο 2024 - 2026, μια πιο αργή στροφή προς τις προθεσμιακές καταθέσεις (αύξηση στο 29% έως το 2026) και beta καταθέσεων στο 19% το 2024, ο αναλυτές αναμένει πλέον ότι τα καθαρά έσοδα από τόκους θα αυξηθούν κατά 1 % σε ετήσια βάση το 2024 (προηγουμένης εκτίμηση για μείωση 2%), ακολουθούμενη από πτώση 6% το 2025 και μείωση κατά 2% το 2026. Η δημιουργία προμηθειών παραμένει ισχυρή (2023 - 2026 CAGR στο 9%), με ελεγχόμενο λειτουργικό κόστος (δείκτης κόστους προς έσοδα στο 34 - 37%) και σταδιακή μείωση του κόστους κινδύνου (στο 0,56% έως το 2026). Ευρύτερα, εκτιμά ότι οι ελληνικές τράπεζες βρίσκονται σε μια καλή θέση για να κινηθούν σε ένα περιβάλλον μείωσης των επιτοκίων, στοχεύοντας σε βιώσιμο ROTE άνω του 10% - 13% μετά το 2025 (και 11% - 17% το 2024).
Κορυφαία επιλογή η Πειραιώς
Σύμφωνα με τη Eurobank Equities, οι τρεις συστημικές τράπεζες εξακολουθούν να διαπραγματεύονται με δείκτη P/E στο 4x - 5x το 2024 και P/TBV στο 0,5x - 0,9x, που επί του παρόντος ενσωματώνουν κόστος ιδίων κεφαλαίων κοντά στο 15% (mid - teens), παραβλέποντας την ανθεκτικότητα των εσόδων, την προαιρετική δυνατότητα αξιοποίησης της υψηλής πλεονάζουσας ρευστότητας και τη βελτιωμένη ποιότητα ενεργητικού, και συνεπώς υπάρχουν σημαντικά περιθώρια ανόδου. Σε συνδυασμό με τις συντηρητικές εκτιμήσεις για το δείκτη ROTE του 2025 της τάξης του 11% - 14%, τις ελκυστικές αποτιμήσεις και «καταλύτες» όπως τα αυξημένα μερίσματα και οι αναβαθμίσεις κερδοφορίας, το επενδυτικό «story» είναι άκρως ελκυστικό. Ως εκ τούτου, επαναλαμβάνει τη σύσταση «buy» για όλες τις τράπεζες με υψηλότερες τιμές στόχους.
Η Πειραιώς παραμένει η κορυφαία επιλογή της δεδομένου της ισχυρής εκτέλεσης του business plan και ενός ελκυστικού προφίλ «risk - reward», με την τρέχουσα αποτίμηση να μην καταγράφει το ισχυρό «turnaround story» της και το διψήφιο βιώσιμο δείκτη ROTE (13,7% - 12,9% για το 2025 - 2026).
