Από το καλοκαίρι μέχρι και το κλείσιμο του 2021 και σημείο καμπής τα τέλη Οκτώβρη, μία αξιοπρόσεκτη διελκυστίνδα μεταξύ Κεντρικών Τραπεζών και αγορών φαίνεται να κλείνει σε μία διακριτική υποχώρηση προσαρμογή των Κεντρικών Τραπεζών απέναντι στην «δυναμική» των αγορών.
Τα στοιχεία αυτής της τριβής ήταν ευδιάκριτα στα διαγράμματα αποδόσεων των κρατικών ομολόγων ειδικά των μεγάλων οικονομιών ΗΠΑ και Ευρωζώνης. Επιβεβαιώνονται όμως και από στο τελευταίο Δελτίο της Τράπεζας Διεθνών Διακανονισμών (Pandemic twist and inflation challenge markets).
Η εικόνα που προκύπτει δείχνει εμφανώς τις Κεντρικές Τράπεζες να υποχωρούν διακριτικά ή για την ακρίβεια, να «προσαρμόζονται» στις εκτιμήσεις των αγορών προκειμένου να βγάλουν από τον οπτικό ορίζοντα, την σοβαρή απόκλιση που είχε αρχίσει να καταγράφεται μεταξύ των προβλέψεών τους και εκείνων των αγορών.
Για να περάσει όμως κανείς πίσω από την σκιά που ρίχνουν οι ανακοινώσεις των Κεντρικών Τραπεζών στα γεγονότα αυτά πρέπει να δούμε τα στοιχεία του δευτέρου εξαμήνου του 2021 και κυρίως από τον Αύγουστο και μετά. Στις περισσότερες ανεπτυγμένες οικονομίες όπως καταγράφεται στο Δελτίο της BIS, οι αποδόσεις των 10ετών ομολόγων είχαν αυξηθεί μεταξύ 40 και 60 μονάδων βάσης μεταξύ Αυγούστου και αρχές Οκτωβρίου, σε μια κίνηση που φαινόταν να παρακολουθεί στενά την ξαφνική αύξηση των τιμών της ενέργειας.
Καθώς η αστάθεια απογειώθηκε τον Οκτώβριο, στο μπροστινό άκρο της καμπύλης αποδόσεων, οι μεγαλύτερες αποδόσεις μειώθηκαν, ιδίως στο Ηνωμένο Βασίλειο και τις Ηνωμένες Πολιτείες. Τι είχε συμβεί;
Ήδη από τον Σεπτέμβριο οι μεγάλες Κεντρικές Τράπεζες (Fed, EKT, BoE, κ.λ.π.), είχαν αρχίσει να μιλούν για την αναπροσαρμογή της γραμμής τους, αλλά πάντα με την συνοδεία της εκτίμησης, ότι οι πληθωριστικές πιέσεις που είχαν ήδη αρχίσει να καταγράφονται – ιδιαίτερα στις ΗΠΑ – θα είναι «παροδικές». Όπως σημειώνεται στο συγκεκριμένο paper BIS, «οι κεντρικές τράπεζες είχαν εκφράσει την άποψη ότι οι πληθωριστικές πιέσεις ήταν προσωρινές και ότι οι αυξήσεις των επιτοκίων πολιτικής, σύμφωνα με τις κατευθύνσεις τους, απείχαν ακόμη αρκετό καιρό...».
Οι εκτιμήσεις όμως των αγορών ήταν διαφορετικές και έδειξαν – πράγμα εξαιρετικά επικίνδυνο για την νομισματική σταθερότητα – να μην εμπιστεύονται τις τοποθετήσεις και την γραμμή των Κεντρικών Τραπεζών.
Το αποτέλεσμα ήταν «οι αποδόσεις των 10ετών ομολόγων να έχουν αυξηθεί μεταξύ 40 και 60 μονάδων βάσης μεταξύ Αυγούστου και αρχές Οκτωβρίου...».
Σύμφωνα με την ανάλυση της BIS «Αυτό οφείλεται στο γεγονός ότι κατ' αρχήν, δύο παράγοντες θα μπορούσαν να ευθύνονται για αυτή την αποσύνδεση: η διαφωνία των επενδυτών σε σχέση με τις προοπτικές των κεντρικών τραπεζών για τον πληθωρισμό ή η παρανόηση της λειτουργίας αντίδρασής τους».
Οι αναλυτές της BIS εκτιμούν ότι τελικά αυτό που συνέβη ήταν το πρώτο, ότι δηλαδή οι αγορές δεν πίστεψαν τις κεντρικές τράπεζες και όχι ότι δεν κατάλαβαν την πολιτική των κεντρικών τραπεζών...
«Η σημαντική αύξηση του χάσματος μεταξύ των αντισταθμίσεων για τον πληθωρισμό και των προβλέψεων για τον πληθωρισμό της κεντρικής τράπεζας τον Οκτώβριο μπορεί να θεωρηθεί ως μια περαιτέρω ένδειξη διαφωνίας σχετικά με τις προοπτικές. Η σχετικά μεγάλη διεύρυνση του χάσματος τον Οκτώβριο δείχνει σημαντική αλλαγή στη στάση ή τις αντιλήψεις των επενδυτών σχετικά με τις πληθωριστικές προοπτικές.
Αυτή η αλλαγή φαίνεται να συνέβη ανεξάρτητα από το μέγεθος των εκπλήξεων του πληθωρισμού του Οκτωβρίου. Οι διακυμάνσεις σε μία ήδη περίπλοκη πληθωριστική προοπτική μείωσαν τα κίνητρα των επενδυτών να διατηρούν ομόλογα που παρείχαν βαθιά αρνητικές αποδόσεις σε πραγματικούς όρους (δηλαδή μετά τον πληθωρισμό)».
Τι σύμπτωση... σ' αυτό το σημείο των εξελίξεων στην καμπύλη των αποδόσεων ο κ. Πάουελ πρώτος βγαίνει να πει δημόσια ότι πρέπει να εγκαταλειφθεί ο χαρακτηρισμός της παροδικότητας των πληθωριστικών πιέσεων και ότι αυτές θα έχουν μεγαλύτερη διάρκεια...
Σε χρόνο dt τις ίδιες δηλώσεις έκανε και η κα Γέλεν, για να ακολουθήσει μία διακριτική ρητορική μελών της Fed για το αν και πόσο γρήγορα θα πρέπει να αρχίσουν οι αυξήσεις επιτοκίων, που πήρε συγκεκριμένη μορφή στην συνεδρίαση της Fomc τον Δεκέμβρη με την πρόβλεψη αύξησης επιτοκίων μέσα στο 2022...
Ακόμα και η ΕΚΤ υποχρεώθηκε σε διακριτική κυβίστηση με τον κ. Ντε Γκίντος και άλλα επιφανή μέλη της Εκτελεστικής Επιτροπής να παραδέχονται ότι οι πληθωριστικές πιέσεις θα διαρκέσουν περισσότερο από όσο είχε αρχικά εκτιμηθεί και ότι η αύξηση των επιτοκίων πλησιάζει, αλλά δεν θα ξεκινήσει σύντομα δεδομένων των παρατεταμένων επιπτώσεων της πανδημίας (εμφάνιση της Omicron, επαναφορά lockdown στην Ευρώπη κ.λ.π.
Προφανώς η καταγεγραμμένη ανησυχία των επενδυτών για τις προοπτικές για τον πληθωρισμό, ήταν ο σημαντικός παράγοντας πίσω από αυτές τις προσαρμογές.
Σύμφωνα με την έρευνα της BIS «Πράγματι, τα μέτρα αντιστάθμισης της αγοράς για τον πληθωρισμό αυξήθηκαν σημαντικά κατά την υπό εξέταση περίοδο, μετά από μακρά παύση σε ορισμένες περιπτώσεις (Αυστραλία, Καναδάς, Νέα Ζηλανδία, Σουηδία και Ηνωμένες Πολιτείες) και συνεχίζοντας μια προηγούμενη τάση σε άλλες, όπως το Ηνωμένο Βασίλειο και τη ζώνη του ευρώ. Η άνοδος ήταν ιδιαίτερα έντονη στη ζώνη του ευρώ, όπου η υπερβολική αύξηση των τιμών του φυσικού αερίου πέρασε στις τιμές χονδρικής της ηλεκτρικής ενέργειας... Η ανατίμηση των προοπτικών για τον πληθωρισμό επικεντρώθηκε κυρίως βραχυπρόθεσμα και μεσοπρόθεσμα. Αυτό ήταν πιο ορατό στις Ηνωμένες Πολιτείες, όπου η αντιστάθμιση για τον πληθωρισμό στους ορίζοντες ενός και πέντε ετών κινήθηκε απότομα πάνω από τον στόχο πληθωρισμού 2% της Ομοσπονδιακής Τράπεζας τον Οκτώβριο και τον Νοέμβριο, αφού ευθυγραμμίστηκε σε γενικές γραμμές με αυτόν. Αντίθετα, οι αποζημιώσεις για τον πληθωρισμό πέραν της πενταετίας συνέχισαν να κυμαίνονται πολύ κοντά στον στόχο.
Στο πεδίο των πραγματικών αποδόσεων η BIS καταγράφει ότι «Οι αποδόσεις των κρατικών τίτλων που συνδέονται με τον πληθωρισμό («πραγματικές αποδόσεις») παρέμειναν βαθιά αρνητικές. Παρά την αύξηση των ονομαστικών αποδόσεων, κυρίως κατά την περίοδο της επανεξέτασης, οι πραγματικές αποδόσεις μειώθηκαν περαιτέρω σε όλες τις ανεπτυγμένες οικονομίες. Η 10ετής πραγματική απόδοση των ΗΠΑ παρέμεινε αρνητική για περίπου 22 συνεχόμενους μήνες, ρεκόρ από τότε που το Υπουργείο Οικονομικών των ΗΠΑ άρχισε να εκδίδει τίτλους προστατευμένους από τον πληθωρισμό το 1997...». Στις παρατηρήσεις της πάντως επισημαίνεται χωρίς να το υιοθετεί ότι «Ορισμένοι αναλυτές ερμήνευσαν αυτό το γεγονός ως μια διαρκώς νηφάλια προοπτική για μακροπρόθεσμη οικονομική ανάπτυξη. Τα σχόλια της αγοράς υποδεικνύουν επίσης επίμονες ανισορροπίες προσφοράς-ζήτησης σε αυτό το τμήμα της αγοράς στο πλαίσιο της έντονης όρεξης των επενδυτών για αντιστάθμιση πληθωρισμού...».
Η ανάλυση που παραθέτει η BIS στο Δελτίο του τέταρτου τριμήνου του 2021, επιβεβαιώνουν το γεγονός ότι οι Κεντρικές Τράπεζες επιχείρησαν να πείσουν τις αγορές για την παροδικότητα των πληθωριστικών πιέσεων προκειμένου να δικαιολογήσουν την αδυναμία τους να προχωρήσουν σε «διόρθωση» του κόστους του χρήματος (αύξηση επιτοκίων).
Αλλά οι αγορές δεν το «αγόρασαν». Με αποτέλεσμα οι Κεντρικές Τράπεζες να υποχρεωθούν πριν κλείσει ο χρόνος να αρχίσουν, άλλη περισσότερο (BoE, Fed), άλλη λιγότερο (ΕΚΤ) να αλλάζουν την ρητορική τους και να προσαρμοστούν στις εκτιμήσεις των αγορών, προκειμένου να «κρύψουν» την αδυναμία τους να καθοδηγήσουν αυτές εκεί που θέλουν τις αγορές...
Κάτι ανάλογο είχε συμβεί και το 1971, όταν μετά την κατάρρευση του Μπρέτον Γουντς, οι κεντρικές τράπεζες και οι κυβερνήσεις, επέμεναν στην παροδικότητα των πληθωριστικών πιέσεων, κάτι που δεν θυμάται κανείς πια.
Αλλά όλοι θυμούνται τους αλλεπάλληλους διπλασιασμούς και τριπλασιασμούς της τιμής του πετρελαίου το 1973 και τα όσα ακολούθησαν...
Μόνο που τότε δεν υπήρχε το τεράστιο χρέος κρατικό και ιδιωτικό που σήμερα τρομοκρατεί τους κεντρικούς τραπεζίτες στην ιδέα μιας αύξησης επιτοκίων σε επίπεδα που να μπορεί να αναχαιτίσει τις πληθωριστικές πιέσεις που θα συνεχιστούν και μέσα στο 2022.
