Το δημοσιονομικό σκέλος αλλά και ευρύτερα η πορεία του εγχώριου τραπεζικού συστήματος αποτελούν τους δύο βασικούς παράγοντες που θα κρίνουν την πορεία επιστροφής της ελληνικής οικονομίας στην επενδυτική βαθμίδα, όπως επισημαίνει μεταξύ άλλων ο Fabio Balboni ανώτερος οικονομολόγος της HSBC για την Ευρώπη.
Μιλώντας στο insider.gr, ο κ. Balboni εστιάζει στους τομείς επενδύσεων που θα πρέπει να «προσδεθούν» στο Ταμείο Ανάκαμψης, ώστε να μεγιστοποιηθούν τα οφέλη από αυτό για την ελληνική οικονομία, ενώ δεν παραλείπει να αναφερθεί και στους αλυσιδωτούς κινδύνους που ελλοχεύουν από την κρίση της πανδημία του κορονοϊού στην επιχειρηματικότητα, την απασχόληση και ενδεχομένως στο τραπεζικό σύστημα. Παράλληλα, σε ό,τι αφορά το κρίσιμο πεδίο της δημοσιονομικής προσαρμογής που θα χρειαστεί μετά το πέρας της πανδημίας, ο οικονομολόγος της HSBC επισημαίνει την ισορροπία που θα πρέπει να αναζητήσει η κυβέρνηση μεταξύ των δύσκολων προς εφαρμογή μέτρων και του εκλογικού φόντου που διαμορφώνεται.
Ο κ. Balboni αναφέρεται επίσης στους δύο «δρόμους» που ανοίγονται για την Ελλάδα ώστε να γίνουν αποδεκτά τα ελληνικά ομόλογα στα προγράμματα της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζα μετά το τέλος του έκτακτου προγράμματος PEPP, αλλά και στα εμπόδια που μπορεί να προκύψουν για τις τράπεζες αν δεν επιτευχθεί αυτό, με την απώλεια της φθηνής ρευστότητας από τα TLTROs αλλά και από τον καθοριστικό ρόλο που διαδραματίζουν στη δευτερογενή αγορά των ελληνικών κρατικών τίτλων.
- Ποιες θεωρείτε πως είναι οι βασικές κατευθυντήριες γραμμές που θα σηματοδοτήσουν την επιστροφή της Ελλάδας στην επενδυτική βαθμίδα και πότε εκτιμάτε πως θα συμβεί αυτό;
Υπάρχουν δύο βασικές διαστάσεις που σχετίζονται με την επανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας της Ελλάδας: η δημοσιονομική παράμετρος και ο τραπεζικός κλάδος. Η πανδημία θα αφήσει σε κάποιο βαθμό «σημάδια» στην οικονομία και πιθανότατα μια ακόμη μεγαλύτερη δημοσιονομική «πληγή», με το φορολογικό μείγμα να αλλάζει και ορισμένες από τις δαπάνες που σχετίζονται με τη συγκεκριμένη κρίση να αποδεικνύονται μόνιμες. Επομένως. το επίπεδο στο οποίο θα βρεθεί το δημοσιονομικό έλλειμμα μόλις καταλαγιάσει η κρίση θα είναι μια σημαντική παράμετρος βάσει της οποίας οι οίκοι αξιολόγησης θα κρίνουν πόσο κοντά βρίσκεται η Ελλάδα στην επενδυτική βαθμίδα. Στη συνέχεια μπορεί να απαιτηθεί η δέσμευση της ελληνικής κυβέρνησης να εφαρμόσει κάποια μέτρα δημοσιονομικής προσαρμογής για την αποκατάσταση της βιωσιμότητας των δημόσιων οικονομικών.
Όσον αφορά στις τράπεζες, το τραπεζικό σύστημα ήταν ακόμα σχετικά αδύναμο όταν ήρθε η συγκεκριμένη κρίση και βίωνε μια μακρά και δύσκολη διαδικασία απομείωσης κινδύνου (de-risking). Η κρίση διέκοψε αυτή τη διαδικασία, τουλάχιστον εν μέρει, και είναι πιθανό να προσθέσει περισσότερα μη εξυπηρετούμενα δάνεια στα χαρτοφυλάκια των τραπεζών. Έρευνα της ΕΚΤ δείχνει ότι οι ελληνικές τράπεζες είναι οι πιο εκτεθειμένες στην Ευρώπη σε κλάδους που έχουν πληγεί πιο έντονα από την κρίση. Έτσι, η κατάσταση του τραπεζικού συστήματος και τα νέα πιθανά σχέδια βελτίωσής του θα αποτελέσουν έναν ακόμη βασικό παράγοντα που θα εξετάσουν οι οίκοι αξιολόγησης.
- Πού θα πρέπει να δώσει έμφαση η Ελλάδα, με βάση τα κεφάλαια του Ταμείου Ανάκαμψης, προκειμένου να ξεπεραστούν χρόνιες αγκυλώσεις προσελκύοντας παράλληλα σημαντικές επενδύσεις από το εξωτερικό;
Το πλεονέκτημα της Ελλάδας είναι ότι η κυβέρνηση είχε ήδη μια στρατηγική για την ανάπτυξη που ταιριάζει στους γενικούς στόχους του σχεδίου ανάκαμψης Next Generation EU, οπότε βρίσκεται σε πλεονεκτική θέση ώστε να αποκομίσει τα μέγιστα οφέλη από αυτό. Κατά τη γνώμη μου, οι επενδύσεις θα πρέπει να επικεντρωθούν σε τρεις τομείς: τις ανανεώσιμες πηγές ενέργειας, τις τουριστικές υποδομές και τη δημόσια διοίκηση.
Η Ελλάδα θα μπορούσε να γίνει ένας κόμβος ανανεώσιμων πηγών ενέργειας για την Ευρώπη, κάτι που θα συνέβαλε στην περαιτέρω προσέλκυση νέων επενδύσεων. Οι επενδύσεις σε τουριστικές υποδομές, ιδιαίτερα στις μεταφορές, θα μπορούσαν να συμβάλουν στην ενίσχυση των προοπτικών προσέλκυσης τουριστών τόσο στην ηπειρωτική όσο και στη νησιωτική χώρα, οι οποίες έχουν ακόμα περιορισμένη προσβασιμότητα. Επιπλέον, η ψηφιοποίηση και η ενίσχυση της παραγωγικότητας της δημόσιας διοίκησης είναι κάτι που η κυβέρνηση έχει ήδη ξεκινήσει και θα μπορούσε να αποφέρει σημαντικά οφέλη.
- Περνώντας στο σκέλος της νομισματικής πολιτικής, κρίσιμο ερώτημα αποτελεί το τι θα συμβεί όταν η ΕΚΤ αποφασίσει να τερματίσει το πρόγραμμα PEPP; Θεωρείτε ότι η ΕΚΤ θα αφήσει την Ελλάδα με μηδενικό flow εάν δεν επιτευχθεί ο στόχος του investment grade ή θα υπάρξει ένα είδος «γέφυρας» με το APP μέχρι να συμβεί αυτό; Ποιο θεωρείτε ότι είναι το μεγαλύτερο πρόβλημα που μπορεί να προκύψει;
Υπάρχουν δύο οπτικές ως προς αυτό. Δε νομίζω ότι το έκτακτο πρόγραμμα λόγω πανδημίας της ΕΚΤ (PEPP) είναι το κύριο μέλημα. Η άποψή μας είναι ότι το PEPP θα φτάσει στο τέλος του τον Μάρτιο εάν η πανδημική κρίση παραμείνει υπό έλεγχο ή αργότερα εάν υπάρξει ένα νέο πανδημικό κύμα με σχετικούς περιορισμού το φθινόπωρο. Αλλά το PEPP ήταν ένα εργαλείο κρίσης, σχεδιασμένο να εξισορροπήσει την επιπλέον εκδοτική δραστηριότητα κρατικών ομολόγων ώστε να χρηματοδοτηθούν τα μέτρα αντιμετώπισης της κρίσης. Και αυτό έκανε.
Από τη στιγμή που η πιο οξεία φάση της κρίσης περάσει και οι οικονομίες ανακάμψουν (έστω και μερικώς, ιδιαίτερα αυτές που στηρίζονται στον τουρισμό, όπως η Ελλάδα), η ανάγκη απορρόφησης επιπλέον εκδόσεων θα πρέπει να είναι χαμηλότερη. Η Ελλάδα παράλληλα, είχε ένα μικρό δημοσιονομικό πλεόνασμα πριν από την κρίση και εξακολουθεί να έχει ταμειακά αποθέματα που ξεπερνούν τα 30 δισ. ευρώ. Επομένως, εφόσον το δημοσιονομικό έλλειμμα επανέλθει έστω κοντά στα προ κρίσης επίπεδα, η χρηματοδότηση έστω και χωρίς το PEPP δεν θα αποτελέσει πρόβλημα για τη χώρα. Αυτό που μου προκαλεί ένα μεγαλύτερο προβληματισμό είναι το waiver, το οποίο επίσης προσωρινά, επιτρέπει στα ελληνικά ομόλογα να χρησιμοποιηθούν ως εξασφαλίσεις (collateral) από τις τράπεζες για να έχουν πρόσβαση στη ρευστότητα της ΕΚΤ. Η απώλεια αυτού θα μπορούσε να είναι ενδεχομένως πιο επιζήμια, ιδίως ως προς την πρόσβαση σε φθηνά κεφάλαια της ΕΚΤ (TLTROs) και επίσης ως προς τη ρευστότητα στη δευτερογενή αγορά των ελληνικών κρατικών ομολόγων, όπου οι τράπεζες διαδραματίζουν κυρίαρχο ρόλο.
Οι πιθανές λύσεις εδώ είναι είτε η περαιτέρω επέκταση του waiver, η οποία μπορεί να είναι πιθανή, είτε εναλλακτικά θα μπορούσε η ΕΚΤ να ζητήσει την πιστωτική διευκόλυνση του ESM Pandemic με πολύ περιορισμένους όρους. Σε κάθε περίπτωση, δεν νομίζω ότι είναι προς το συμφέρον της Ευρώπης ή της Ελλάδας να προκαλέσουν μια δυνητικά διαταρακτική κατάσταση για τις ελληνικές τράπεζες, οπότε θα πρέπει να είναι δυνατή η εξεύρεση λύσης.
- Εκτιμάτε ότι η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα θα δημιουργήσει ένα νέο πρόγραμμα ώστε να καλύψει το ισχυρό φάσμα που κερδίζει «έδαφος» στις αγορές και δεν είναι άλλο από το ESG και τα «πράσινα ομόλογα», και ποιο πιθανώς να είναι το πλαίσιο και η δομή αυτού; Θα διευκολύνει μια τέτοια κίνηση την Ελλάδα; (Όπως έχει δηλώσει ο υπουργός Οικονομικών Χρήστος Σταϊκούρας, ο ΟΔΔΗΧ θα κινηθεί το 2022 προς την έκδοση του πρώτου «πράσινου» κρατικού ομολόγου).
Στο πλαίσιο της στρατηγικής επανεξέτασης, η ΕΚΤ έχει καταρτίσει ένα σχέδιο για το πώς σκοπεύει να αντιμετωπίσει τις προβλέψεις για την κλιματική αλλαγή στο μέλλον με τη διαδικασία αυτή ωστόσο να είναι χρονοβόρα. Δεν αναμένουμε αλλαγές στο άμεσο μέλλον, όπως για παράδειγμα μια συγκεκριμένη κατανομή όσον αφορά τα «πράσινα» ομόλογα που θα αγοραστούν στο πλαίσιο του QE. Ωστόσο με την πάροδο του χρόνου, η τάση θα είναι να διευκολυνθούν οι αγορές εταιρικών ομολόγων που πληρούν ορισμένα περιβαλλοντικά κριτήρια και ενδεχομένως σε όρους collateral (δάνεια σε επιχειρήσεις) από τις τράπεζες για πρόσβαση στη ρευστότητα της ΕΚΤ. Η Ελλάδα βρίσκεται στην πρώτη γραμμή της περιβαλλοντικής μετάβασης και των επενδύσεων σε ανανεώσιμες πηγές ενέργειας, επομένως θα μπορούσε ενδεχομένως να επωφεληθεί, και στο μέτωπο των «πράσινων» ομολόγων, παρόλο που φυσικά άλλες χώρες προηγούνται στο συγκεκριμένο παιχνίδι.
- Ποιοι είναι οι μεγαλύτεροι κίνδυνοι που εντοπίζετε στην ελληνική οικονομία; Πιστεύετε ότι μετά το τέλος των μέτρων δημοσιονομικής και νομισματικής στήριξης υπάρχει ορατός ο κίνδυνος νέων μέτρων λιτότητας, ειδικά σε χώρες όπως η Ελλάδα με υψηλό δημόσιο χρέος και δημοσιονομικό έλλειμμα ή κάποια μορφή δημοσιονομικής προσαρμογής; Επιπλέον, θεωρείτε πως το κόστος που αφήνουν πίσω τους οι καταστροφικές πυρκαγιές του καλοκαιριού θα είναι διαχειρίσιμο ή θα πιέσει περαιτέρω δημοσιονομικά μεγέθη;
Θεωρούμε ότι οι ευκαιρίες είναι περισσότερες από τους κινδύνους. Το κόστος των πυρκαγιών είναι διαχειρίσιμο και σε κάθε περίπτωση θα πρέπει να υπάρξει κάποια ευρωπαϊκή στήριξη. Το υψηλό επίπεδο χρέους καθαυτό είναι διαχειρίσιμο, λαμβάνοντας ιδιαίτερα υπόψη ότι το μεγαλύτερο μέρος του βρίσκεται στα χέρια του δημοσίου με πολύ μεγάλη ωρίμανση. Αλλά το πιο σημαντικό είναι ότι η Ελλάδα είναι τώρα ευπρόσδεκτη στο ευρωπαϊκό τραπέζι λόγω της δέσμευσής της για μεταρρυθμίσεις και δημοσιονομική σταθερότητα, και ενώ έχει πληγεί σε μεγάλο βαθμό από την κρίση της πανδημίας, δεν έχει μείνει πίσω όπως μετά την προηγούμενη κρίση, αλλά υπάρχει η εντύπωση ότι αποτελεί ένα μέρος της ομάδας που δεν της έχει δοθεί η προσοχή της αγοράς. Ως εκ τούτου υπάρχουν κάποιοι κίνδυνοι, με τον κυριότερο κατά τη γνώμη μου να σχετίζεται με τις πιθανές ανάγκες δημοσιονομικής προσαρμογής και τον τρόπο με τον οποίο μπορεί η κυβέρνηση να τις αντιμετωπίσει, λαμβάνοντας ιδιαίτερα υπόψη ότι βρισκόμαστε πλέον πιο κοντά στις εκλογές. Δεύτερον, η κρίση μπορεί να προκαλέσει, με καθυστέρηση, ένα κύμα πτωχεύσεων από επιχειρήσεις, με μακροχρόνιες συνέπειες στην απασχόληση και ενδεχομένως και στο τραπεζικό σύστημα.
- Θεωρείτε ότι θα υπάρξει ένα είδος «μόνιμων βλαβών» (τι μεγέθους και σε τι διάρκειας) στην ελληνική οικονομία από την πανδημία σε επίπεδο προϋπολογισμού και μεσοπρόθεσμης δυναμικής ή ακόμη και στην ευρύτερη κοινωνική δομή;
Όπως προείπα, η πιθανότητα να υπάρξουν μόνιμες «βλάβες» στην ελληνική οικονομία είναι υψηλή, ιδίως στο σκέλος των επιχειρήσεων που ενδεχομένως καταρρεύσουν μόλις αποσυρθούν σταδιακά τα μέτρα κρατικής στήριξης. Συνολικά ωστόσο, δεν ανησυχώ υπερβολικά καθώς νομίζω ότι οι επιπτώσεις μπορούν να συγκρατηθούν. Περισσότερο ανησυχώ για τις πιθανές δημοσιονομικές επιπτώσεις («ουλές»), καθώς μερικές από τις δαπάνες και μειώσεις φόρων που σχετίζονται με την κρίση είναι δύσκολο να χαλαρώσουν, γεγονός που θα μπορούσε να αναγκάσει την κυβέρνηση να εφαρμόσει δύσκολα μέτρα προσαρμογής που δεν είναι εύκολο να γίνουν αποδεκτά από τον πληθυσμό και να εφαρμοστούν, ιδιαίτερα σε μια περίοδο που δεν απέχει πολύ από τις εκλογές.
- Πιστεύετε ότι η Ευρώπη θα επανεξετάσει τους κανόνες δημοσιονομικής σταθερότητας (νέο πλαίσιο) που έχει πλέον ανασταλεί; Ποιες αλλαγές εκτιμάτε πως θα υπάρξει και πού θα εστιάζουν;
Νομίζω ότι σίγουρα χρειάζεται αλλαγή καθώς η πολυπλοκότητα των κανόνων και ο αριθμός των εξαιρέσεων που εφαρμόστηκαν στο παρελθόν έχουν υπονομεύσει την αξιοπιστία τους. Το πρόβλημα είναι ότι οι χώρες της Βόρειας Ευρώπης μπορεί να είναι απρόθυμες να ανοίξουν το «Κουτί της Πανδώρας» για την αλλαγή των κανόνων, που αποτελεί μια πολύ μακρά και πολύπλοκη διαδικασία, ενώ δεν υπάρχει σαφής εικόνα ως προς το πώς θα μπορούσαν να μοιάζουν οι νέοι κανόνες. Οι χώρες του Νότου είχαν μεγάλη ευελιξία από τους ισχύοντες κανόνες στο παρελθόν, οπότε μπορεί να μην είναι τόσο πρόθυμες να ξεκινήσουν μια μακρά και δυνητικά δύσκολη διαδικασία αλλαγής τους, η οποία θα μπορούσε να έχει πολιτικές επιπτώσεις. Στην παρούσα φάση, μας φαίνεται πιο πιθανό ότι όταν οι κανόνες επανέλθουν -γεγονός που θα μπορούσε να συμβεί την επόμενη άνοιξη ώστε να εφαρμοστούν στις διαπραγματεύσεις για τον προϋπολογισμό του 2023- η διαδικασία αλλαγής θα αφορά τους παλιούς και όχι τους νέους.
Όσον αφορά στον τρόπο με τον οποίο θα μπορούσαν να αλλάξουν οι κανόνες, στο όριο του 3% του ΑΕΠ για το δημοσιονομικό έλλειμμα και στο 60% του χρέους που συμπεριλαμβάνονται στη Συνθήκη της ΕΕ είναι απίθανο να υπάρξουν αλλαγές. Αλλά θα μπορούσαν να υπάρξουν στις ρήτρες εφαρμογής τους, με μεταβλητά επίπεδα αναφοράς χρέους ανά χώρα σε συνδυασμό με έναν κανόνα που θα περιορίζει την αύξηση των δαπανών σε «καλές» περιόδους – κάτι που έχει αποδειχθεί ότι αποτέλεσε το κύριο πρόβλημα στο παρελθόν περιορίζοντας τη δυνατότητα ενίσχυσης των δαπανών κατά τη διάρκεια των «δύσκολων» περιόδων.
